中金：疫情影响下，消费结构分化可能持续

中金点睛

新冠疫情对消费影响的持续时间超过生产和投资。疫情影响下外出消费减少、居家消费增加，外出活动减少和线上活动增加进一步影响用来支持外出和线上活动的商品和服务。疫情对可选消费的影响大于对必需消费的影响。在有效疫苗问世、全球疫情得到控制前，非必需的外出服务消费受疫情的影响可能持续较长时间。消费结构的分化也体现在价格上，疫情对服务消费的持续影响将抑制总体通胀的上升。

摘要

新冠疫情对消费影响的持续时间超过生产和投资。新冠疫情冲击下，1季度居民收入增速大幅放缓。与此同时，居民储蓄率上升。因而居民消费出现更大幅度的下滑。由于生产和投资是有组织的活动、消费是个体行为，而集体组织在防控疫情上更具优势，所以疫情对消费的负面影响可能持续更长时间。近期国内疫情得到基本控制后，投资和生产的回升速度快于消费。

疫情对不同类型消费影响程度不同。可以从三个维度考察：一是消费场所的区分，二是商品和服务的区分，三是消费必要性的区分。

按消费场所可以将消费分为外出消费和居家消费，疫情影响下外出消费减少、居家消费增加。居家消费可以替代一部分外出消费。电商和物流的发展让更多商品能够在网上购买，所以商品消费受疫情影响总体上小于服务消费受到的影响。商品消费甚至替代了部分服务消费。例如，疫情期间人们减少了外出就餐，增加了食物购买。互联网和信息技术的不断进步增加了线上服务替代外出服务的可能性。线上教育、网络游戏等线上服务都因为人们在家时间变长而受益。但是也有不少外出服务消费无法被线上服务替代，如旅游、住宿、交通等，目前下滑幅度比较大。

外出活动的减少和线上活动的增加进一步影响到用来支持外出和线上活动的商品和服务。出行减少导致交通工具燃料需求下降，石油制品零售大幅下滑。疫情对汽车需求既有出行减少带来的不利影响，也有人们从公共交通转向私人交通的正面影响。因此疫情对汽车需求的冲击小于对汽车燃料的冲击。线上活动的增加带动了电脑和通讯器材需求的增长，网购增加还带动了快递业务量增速加快。

按消费的必要性可以将消费分为必需消费和可选消费，疫情对可选消费的影响大于对必需消费的影响。必需和可选是相对的概念，很难对所有商品和服务进行绝对的划分，但是不同类别的消费可以进行比较。服务消费中，餐饮消费受疫情影响程度低于旅游、交通、住宿等服务消费。商品消费中，食品和生活日用品消费受疫情影响程度低于衣服、金银珠宝和耐用消费品受到的影响。

在有效疫苗问世、全球疫情得到控制前，非必需的外出服务消费受疫情的影响可能持续较长时间。不少商品消费，特别是必需品消费增速目前已经恢复到较高水平，进一步增长的空间有限。线上服务消费的增加难以完全弥补外出服务消费的减少，服务消费的回升可能会是一个较为缓慢的过程。

消费结构的分化也体现在价格上，疫情对服务消费的持续影响将抑制总体通胀的上升。食品是必需消费品，需求受疫情影响小，在遭受当前水灾等供给面冲击时价格会上涨。但是非必需的外出服务消费受疫情的影响可能持续较长时间，给包括房租在内的服务价格带来下行压力，抑制总体通胀上升[1]。我们预计，下半年经济复苏将不同于以往的经济复苏，不会面临太大的通胀压力[2]。

正文

疫情影响下，消费结构分化可能持续

今年的新冠疫情给消费带来负面冲击。受新冠疫情影响，居民收入增速出现大幅下滑。住户调查结果显示，人均可支配收入增速从4季度的9.1%降至1季度的0.8%。与此同时，居民储蓄率同比上升了5.8个百分点，因而消费增速降幅比收入降幅更大。1季度居民人均消费支出同比下降8.2%，而4季度同比增速为9.4%。

居民储蓄率上升有多方面原因。一是疫情带来了不确定性，人们增加预防性储蓄。二是受疫情影响，人们减少了外出，也减少了外出消费。三是疫情对低收入人群影响更大，不利于消费。1季度，居民可支配收入中位数增速降幅大于居民人均可支配收入增速降幅，反映低收入人群收入下降幅度更大。

新冠疫情对消费影响的持续时间超过生产和投资。截至5月，工业生产和固定资产投资同比增速已经恢复正增长，社会消费品零售总额同比增速仍然为负。生产和投资是有组织的活动，消费是个体行为，集体组织在应对疫情上更具优势。全球疫情仍在蔓延的环境下，个人倾向于减少去往消费场所在内的公共场合，政府采取的管控措施也限制了部分消费行为。因此，疫情对消费的负面影响持续时间更长。

图表： 居民收入增速下滑，消费增速降幅更大

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 居民储蓄率上升

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 居民可支配收入中位数降幅超过平均收入降幅

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 零售回升慢于工业生产和投资

资料来源：CEIC、中金公司研究部

疫情对不同类型消费影响程度不同。可以从三个维度考察：一是消费场所的区分，二是商品和服务的区分，三是消费必要性的区分。

按消费场所可以将消费分为外出消费和居家消费。外出消费包括外出购物和外出服务消费。外出购物包括商场、购物中心、专卖店、超市、便利店、市场等各种消费场所的购物。外出服务消费包括餐饮、住宿、交通、旅游、教育、医疗、娱乐、健身、个人服务等。居家消费包括网上购物和线上服务消费，如在线教育、网络游戏、在线视频音乐服务等。

图表： 不同消费类型

资料来源：CEIC、中金公司研究部

疫情带来的影响是外出消费减少，居家消费增加。居家消费可以替代一部分外出消费。

► 电商和物流的发展让越来越多的购物可以在网上完成，因此商品消费受疫情的影响小于服务消费。5月份，商品零售同比下降0.8%，增速回升快于餐饮收入。其中，网上商品零售同比大幅增长22%，而网下零售增速仍是负增长。

► 商品和服务之间也存在一定替代关系。疫情期间，人们减少外出就餐，粮油、食品零售额上升；外出理发减少，理发器销量大幅增长。

► 互联网和信息技术的不断进步提升了线上服务替代外出服务的可能性。对于同类服务，尽管线上消费和线下消费体验存在差别，但是有一定的替代性。例如，在线看电影替代去电影院看电影，在线听音乐替代现场听音乐会。疫情期间，线上教育更多地替代了课堂教育。1季度，跟谁学收入同比增长382%[3]。

► 不同类型的娱乐活动之间也存在一定的替代性。疫情期间，人们减少外出，网络游戏消费大幅增长。1季度，腾讯网络游戏收入同比增长31%。根据第三方统计，1季度移动游戏市场收入同比增长超过49%[4]。

但是，也有不少服务无法被线上服务替代，如旅游、住宿、交通，下滑幅度都比较大。这部分服务消费减少拖累总体消费增长。今年五一劳动节假期旅游收入同比下降60%，端午节假期旅游收入同比下降68.8%。5月份，铁路和航空旅客运输量同比分别下降49.1%和52.6%。这部分消费减少失去的经济价值超过网络游戏等在线娱乐消费增加带来的经济价值。

图表： 商品零售回升快，餐饮服务回升慢

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 网上零售增速快于网下零售

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 今年五一劳动节和端午节假期旅游收入大幅下滑

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 航空和铁路旅客运输量恢复较慢

资料来源：CEIC、中金公司研究部

外出活动减少、线上活动增加进一步影响到用来支持外出和线上活动的商品和服务。

► 出行减少导致交通工具燃料消费下降。5月份，石油制品类零售额同比下降14%，跌幅仍然较大。石油制品类零售额下滑受油价下跌影响较大，但油价下跌本身正是受到全球交通出行需求下滑的影响。

► 疫情对汽车消费的影响小于对燃料消费的影响。疫情对汽车需求的影响存在不同方面，既有总体出行减少带来的不利影响，也有人们从公共交通转向私人交通带来的正面影响。而且汽车是耐用品，不只是服务于当期出行，也服务于未来出行。从长远看，出行需求会逐步回升。汽车零售增速回升快于石油制品。

► 线上活动增加带动了通讯器材和电脑需求的增长。国内通讯器材零售疫情期间跌幅较小，5月同比增速已经回升至11.4%。最近几个月，电脑出口增速明显加快，4月和5月同比增速接近50%。

► 网购增加带动快递业务大幅增长。5月快递业务量同比增长41.1%，增速已经超过了疫情前的水平。

图表： 交通工具燃料销售大幅下滑

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 通讯器材零售受疫情影响小

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表：电脑出口大幅增长

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 快递业务量增速加快

资料来源：CEIC、中金公司研究部

按消费的必要性可以将消费分为必需消费和可选消费，疫情对可选消费影响大于对必需品消费影响。必须和可选是相对的概念，很难将所有商品和服务消费进行绝对的划分，但是不同类别商品和服务消费可以进行比较。

服务消费中，餐饮消费受疫情影响程度低于旅游、住宿、交通等服务消费。5月份，餐饮收入同比下降18.9%。劳动节和端午节假期，旅游收入同比下降60%和68.6%。5月铁路和航空客运量分别同比下降49.1%和52.6%。

商品消费中，食品和生活日用品消费受疫情影响程度小于衣服、金银珠宝以及耐用消费品受到的影响。

► 疫情期间，多数商品零售增速下滑，粮油食品零售增速不降反升。粮油食品零售3-4月增速接近20%。人们减少外出就餐，增加了食物购买。在疫情的不确定性下，也存在备库存的行为。随着疫情逐步得到控制，5月增速回落至11.4%。

► 生活必需品零售受疫情冲击较小。疫情期间，饮料类商品零售没有出现负增长，日用品增速下滑幅度小。5月份，饮料和日用品同比增长16.7%和17.3%。中西药品零售一直维持正增长，5月同比增长7.3%。

► 其他商品疫情期间跌幅较大。服装鞋帽、金银珠宝零售疫情期间大幅下滑，5月仍然同比小幅负增长。汽车、建筑装潢材料、家具和家电等耐用消费品疫情期间跌幅较大，5月同比增速已经转正。

图表：生活必需品增速恢复至正常水平

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 药品零售持续增长

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 服装和金银珠宝零售疫情期间跌幅较大

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表： 耐用消费品零售疫情期间跌幅较大

资料来源：CEIC、中金公司研究部

在有效疫苗问世、全球疫情得到控制前，非必需的外出服务消费受疫情的影响可能持续较长时间。不少商品消费，特别是必需品消费增速目前已经恢复到较高水平，进一步增长的空间有限。线上服务消费的增加难以完全弥补外出服务消费的减少，服务消费的回升可能会是一个较为缓慢的过程。

消费结构的分化也体现在价格上，疫情对服务消费的持续影响会抑制总体通胀的上升。食品是必需消费品，受疫情影响小。近期的洪涝灾害给农产品(7.520, 0.10, 1.35%)供给带来冲击，导致农产品价格上涨。但是非必需的外出服务消费受疫情的影响可能持续较长时间。服务业受疫情影响较大，不仅减少了商业营用房需求；由于存在个体经营者租用住宅作为民宿、办公和营业场所的情况，服务业需求下滑也影响到住宅租赁市场，加剧了房租下跌。房租等服务价格仍然面临下行压力，抑制总体通胀上升。

图表： 6月以来农产品价格回升

资料来源：Wind、中金公司研究部

图表： 房租连续3个月同比负增长

资料来源：CEIC、中金公司研究部

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[1] 参见2020年7月2日中金宏观报告《供给面因素推高食品价格，核心通胀仍面临下行压力》。

[2] 参见2020年6月14日中金宏观报告《非典型经济复苏：2020年下半年宏观经济展望》。

[3]https：//finance.sina.com.cn/stock/enterprise/us/2020-05-06/doc-iircuyvi1578874.shtml

[4]http://www.xinhuanet.com/fortune/2020-05/01/c_1125932158.htm

文章来源

本文摘自：2020年7月2日已经发布的《疫情影响下，消费结构分化可能持续》

刘  鎏 SAC 执业证书编号：S0080512120001 SFC CE Ref：BEI881

彭文生SAC 执业证书编号：S0080520060001 SFC CE Ref：ARI892

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