兴证宏观卓泓 | 日本央行YCC撑不下去的原因——全球央行追踪第三期

日本央行1月会议维持货币政策不变，调整“共同担保资金供给操作”以维护YCC可持续性。利率决议与市场预期相背，日元短线重度下挫后回升，市场加息预期下降，但债市流动性和通胀压力意味着退出YCC更可能是时间问题。

(资料图片)

日本：1月会议维持货币政策，强调YCC可持续，市场加息预期下降。

有别于市场此前押注，日本央行会议维持超宽松货币政策。日本央行于1月18日公布最新利率决议，维持-0.1%的短期利率目标和±0.5%的10年期国债收益率目标区间。行长黑田东彦在新闻发布会上强调没有必要扩大收益率区间，重申YCC是完全“可持续”的。

YCC将如何持续？调整“共同担保资金供给操作”压制长端利率。当前超50%的日本国债由央行持有，较高的购债成本令市场对YCC的可持续性持悲观态度。为应对质疑，日本央行在本次会议更新了一项重要工具“共同担保资金供给操作”，将浮动利率型贷款的期限由1年以下提高到10年以下，同时央行将决定各个贷款的利率来促进收益率曲线的形成与市场操作指引保持一致。此举意在鼓励金融机构借入更长期限的低利率（不排除负利率可能）贷款，再购入债券赚取息差收益，缓解长端利率的上行压力，以期实现不购债也可平滑收益率曲线的目的，维护YCC的可持续性。

经济展望：未调整23年通胀预测，小幅下调GDP预期。日本央行预计23年GDP增速1.7%，较去年10月预期下调0.2个百分点；预计核心CPI同比为1.6%，与此前预测持平。经济展望报告指出，随着疫情影响的减弱和供给侧限制的缓解，日本经济正逐渐恢复，但海外经济变数、俄乌冲突局势、国内外新冠疫情将造成23年经济增长的下行风险和通胀的上行风险，目前不确定性仍高。

向后看，日本货币政策正常化或许是时间问题。1月会议前瞻指引与12月一致，会后黑田发表鸽派发言，市场加息预期下降，对货币政策正常化的预期回吐导致国债收益率大幅下行，日元重度下挫，之后回升，当日收跌。尽管此次会议维持货币政策，但开启货币政策正常化更可能是时间问题。一方面，此前驱动央行调整YCC的债市运作退化问题仍未解决——国债收益率曲线的扭曲程度仍在加深；另一方面，日本职位空缺率已达到历史高位，而失业率下行，劳动力市场紧张下3月薪资谈判可能是最后一根稻草，若涨薪确认，考虑到居民短期和中长期通胀预期均已大幅攀升，通胀或面临“工资-价格螺旋”风险。债市流动性枯竭和通胀上行的双重压力下，需警惕日本央行转向时点与市场预期再次错开下的市场波动。

美国：市场“低估”加息高点和降息时点，警惕超预期鹰派风险。12月通胀数据利好为紧缩放缓提供支持，但联储官员继续警告市场对加息高点有所低估。市场软着陆交易倾向趋强，需警惕经济数据超预期变化。近期关注本月26号美国22年四季度GDP、27号12月核心PCE数据。

欧洲：通胀超预期下行，央行维持鹰派态度。随着能源价格下降，欧洲通胀超预期下行，但劳动力短缺下的通胀粘性或造成超预期风险，相关官员预计未来几次会议仍大幅加息。关注本月31号欧元区四季度GDP初值。

风险提示：通胀持续性超预期，全球货币政策收紧超预期，金融风险加剧。

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Evidence&；；Analysis

风险提示：通胀持续性超预期，全球货币政策收紧超预期，金融风险加剧。

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