· 概 要·

近期海外市场风险偏好继续抬升，尤其是国内春节前的一周，以及春节期间上半周，集中表现为全球股市、尤其是新兴市场股市普遍上涨，大宗商品价格上涨，美元指数回落，其它市场汇率反弹。

背后的主要交易逻辑是：一是中国政策调整后交易经济复苏，从大宗商品的表现可见一斑。二是对海外软着陆的预期抬升，美国通胀回落，美联储加息到高位，后续加息复苏或放缓，而美国就业、经济数据仍相对偏强。短期处于数据真空期，情绪有望继续发酵。但中期来看，一是要观察国内经济实际修复的高度，经济或是弱复苏，结构分化会比较大；二是观察海外美国经济和通胀的走势，经济温和走弱和通胀大幅下行的情况，即软着陆的情况可能难以实现，也就是说美国货币政策态度明显转松、企业盈利还相对较好的情况，还需要继续观察。下周还需要关注美联储2023年第一次议息会议的前瞻指引。

(资料图片)

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全球大类资产：春节假期全球股市普涨

国内春节长假期间（1/20-1/27），全球股市普遍上涨，贵金属下半周回落，美元指数先跌后涨。综合看上两周，恒生指数以 4.4% 涨幅领涨，而后包括南华商品指数（ 2.3% ）、新兴市场股指（ 2.1% ）、发达市场股指（ 1.8% ）、标普 500 （ 1.8% ）、 IPE 布油期货（ 1.1% ）；标普 - 高盛商品指数（ 0.7% ）、伦敦金现（ 0.4% ）、 COMEX 铜（ 0.3% ）、 10 年美债期货（ 0.2% ）同样上涨。

国内方面，春节前一周股市、商品走强，汇率、债市下跌。具体来看，领涨的是南华商品指数（ 2.3% ），上证综指以 2.2% 的涨幅紧随其后，人民币兑美元领跌（ -0.9% ）。债市方面，中债总全价指数下跌 -0.2% , 10 年国债期货下跌 -0.3% 。

对比 1 月以来全球大类资产价格，恒生指数领涨（ 14.7% ），涨幅较前的还有 COMEX 铜（ 10.7% ）、新兴市场股指（ 8.6% ）、发达市场股指（ 6.4% ）、标普 500 （ 6.0% ）、伦敦金现（ 5.7% ）、上证综指（ 5.7% ）。而跌幅领先的是美元指数（ -1.5% ），而后是 10 年国债期货（ -0.5% ）。

综合来看，上两周大类资产表现上：新兴市场股票>；；发达市场股票>；；商品>；；贵金属>；；美债>；；美元>；；人民币；1月以来资产表现为：新兴市场股票>；；发达市场股票>；；贵金属>；；人民币>；；美债>；；商品>；；中债>；；美元。

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股票市场：全球股指多数上涨

上两周，全球股指多数上涨。其中，涨幅前三是越南胡志明指数、纳斯达克指数和日经 225 指数，涨幅分别为 5.86% 、 4.90% 和 4.84% ；跌幅前三的是俄罗斯 RTS 指数、印度 SENSEX30 指数和英国富时 100 指数，分别为 -2.43% 、 -2.03% 和 -1.01% 。从估值来看，上周恒生指数和道琼斯工业指数估值仍在历史中位数以上，巴西、俄罗斯、越南等新兴市场股指处于历史 5% 分位数左右。

上两周国内指数全面上涨。国内指数中港股指数涨幅仍然稳居前列，恒生科技、恒生中国企业指数和恒生指数涨幅分别达到 5.67% 、 5.17% 和 4.37% 。 A 股指数在春节期间停盘，在春节前一周（ 1/16-1/20 ）中，涨幅较高的是科创 50 （ 5.63% ）、沪深 300 成长（ 4.25% ）和创业板指（ 3.72% ）。涨幅较小的是上证 50 、沪深 300 价值和全指价值指数，涨幅分别为 1.77% 、 1.79% 和 2.01% 。比较不同风格和规模的指数，成长指数表现明显优于价值指数，中小盘指数优于超大盘指数。

恒生科技估值回升至历史相对高位。港股指数估值进一步回升，其中恒生科技指数 PE 估值回升至历史 97.6% 分位数，处于相对高位，恒生中国企业指数也回升至历史 75% 分位数以上。 A 股指数中，沪深 300 成长和全指成长指数 PE 估值回升至历史 70% 分位数左右，但是价值指数和超大盘指数仍在历史 10% 分位数以下。

春节前一周（1/16-1/20）A股行业大多上涨，科技和资源股领涨。31 个申万一级行业中有 28 个上涨，其中领涨的行业是计算机和电子，涨幅分别是 7.98% 和 5.84% ，主要受益于信创、机器人概念活跃，有色金属、石油石化等资源股也接棒成为上涨主力，涨幅分别为 5.43% 和 4.12% 。下跌的 3 个行业主要为疫后修复相关，分别为食品饮料（ -0.80% ）、轻工制造（ -0.72% ）和美容护理（ -0.43% ）。

行业估值位置分化明显。农林牧渔、社会服务、汽车行业估值仍在历史 90% 分位数以上，非银金融、机械设备回升至历史中位数以上。有色金属、煤炭、石油石化等资源股虽然估值有回升，但仍在历史 10% 分位数以下。

从交易指标来看，春节前一周（ 1/16-1/20 ）上证综指和沪深 300 换手率小幅回升，分别从前一周的 0.54% 和 0.35% 回升至 0.57% 和 0.38% 。两融余额小幅回落，当周环比减少 0.6% 。北向资金净流入为 485.16 亿元，较前一周继续增加，连续第 11 周净流入，续创 2021 年 12 月以来最高值。

从股债性价比来看，各指数ERP回落。节前一周股指大多上涨，股债性价比均出现回落，其中，沪深 300ERP 从 5.56% 回落至 5.35% ，中证 1000ERP 从 0.57% 回落至 0.42% ；创业板指 ERP 从 -0.45% 回落至 -0.58% ，中小盘指数 ERP 从 1.81% 回落至 1.62% 。

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债券市场：节前国内利率上行

春节前一周（1/13-1/20）各期限的国债和国开债收益率普遍上行。10 年期国债收益率上行 3.2bp 至 2.93% , 10 年期国开债收益率上行 5.8bp 至 3.09% 。短端的 1 年期国债利率上行 6.8bp , 1 年期国开债利率上行 1.0bp 。期限利差方面， 10Y-1Y 国债利差缩窄 3.6bp 至 76.8bp , 3Y-1Y 国债利差缩窄 4.9bp 至 37.3bp ； 10Y-1Y 国开债利差走阔 4.8bp 至 77.6bp 。

从价格表现看，利率债、信用债净价指数普遍下跌，跌幅分别为 0.16% 和 0.03% ，其中中债国债净价指数下跌 0.15% ，年初至节前已累积 0.34% 的跌幅；企业债净价指数下跌 0.11% 。此外，货币基金指数小幅上涨 0.03% 。

中资美元债方面，春节前一周各主要指数均上涨，其中房地产美元债指数上涨 0.54% ，年初至节前累计上涨近 9.7% 。此外，金融债指数上涨 0.21% ，企业债指数上涨 0.22% 。

过去两周（1/13-1/27），欧美主要经济体利率多数上行。10 年期美债收益率上行 3.0bp ，但年初以来累计下行幅度仍有 36.0bp 。 10 年期欧元区公债利率上行 5.6bp , 10 年期英国国债利率下行 7.4bp 。其他海外经济体方面， 10 年期日本国债利率下行 2.5bp , 10 年期印度国债利率上行 8.8bp 。

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大宗商品：期货价格普遍上涨

上两周（ 1/13-1/27 ），天然气价格继续暴跌，有色品类价格普遍走强，其他品类涨跌互现。其中， LME 锌涨幅领先（ 3.9% ），紧随其后的是 LME 铝（ 1.5% ）、 CBOT 玉米（ 1.1% ）、 ICE 布油（ 0.9% ）、 CBOT 小麦（ 0.7% ）、 LME 铜（ 0.3% ）、 COMEX 黄金（ 0.2% ）和 SHFE 螺纹钢（ 0.1% ）； NYMEX 天然气以 -18.0% 的幅度领跌，同样下跌的还有 COMEX 白银（ -2.8% ）、 DCE 铁矿石（ -1.8% ）、 CBOT 大豆（ -1.1% ）。

国内Wind商品指数整体上涨1.8%。春节前一周（ 1/13-1/20 ），各板块中，非金属建材以 6.7% 领涨，紧随其后的是能源（ 6.3% ）、化工（ 4.5% ）、有色（ 3.4% ）、贵金属（ 2.4% ）、软商品（ 2.0% ）、油脂燃料（ 0.4% ）。其余板块下跌。其中，谷物板块跌幅最大，为 -0.6% ，农副产品、煤焦钢矿小幅下跌。

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外汇市场：人民币小幅贬值

人民币小幅贬值。近两周，美元指数先升后跌，收于 101.92 ，较两周前继续回落 25BP 。虽然美元指数回落，但非美货币走势不一。人民币在春节前一周（ 1/16-1/20 ）小幅走弱，美元兑人民币即期汇率报收 6.77 ；欧元兑美元上周报收 1.087 ，两周小幅上涨 0.33% ； 1 月 18 日日本央行货币政策会议上未调整 YCC 货币政策，市场预期落空，日元大幅贬值，一度突破 1 美元兑 130 日元，最终报收 1 美元兑 129.866 日元。

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